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Cartolarizzazioni con Gacs: 17 su 26 hanno avuto risultati peggiori rispetto ai business plan

Lo rileva un rapporto di Scope Ratings, agenzia di rating che monitora ogni mese l’andamento degli incassi delle operazioni di cartolarizzazioni di Npl in Italia

Delle 26 cartolarizzazioni con Gacs italiane, ben 17 hanno avuto risultati peggiori rispetto ai business plan originari, con alcune di esse sono al di sotto del 50%. Lo rileva un rapporto di Scope Ratings, agenzia di rating che monitora ogni mese l’andamento degli incassi delle operazioni di cartolarizzazioni di crediti deteriorati in Italia, riportato da Il Sole 24 Ore.




La Gacs (Garanzia sulla cartolarizzazione delle sofferenze) è uno schema, ideato dall’Italia, punta ad agevolare le cartolarizzazioni di crediti deteriorati tramite garanzia pubblica su titoli privilegiati emessi da veicoli impegnati nello smaltimento degli Npl. La garanzia è concessa dal Ministero dell’Economia e delle Finanze (Mef) sulle passività emesse nell’ambito di operazioni di cartolarizzazione (art. 1 l. 130/1999), a fronte della cessione da parte delle banche dei crediti in sofferenza a una società veicolo (spv). La Gacs – incondizionata, irrevocabile e a prima richiesta – copre i detentori dei titoli senior nell’ipotesi di mancato pagamento delle somme dovute per capitale e interessi. Lo strumento è stato previsto per la prima volta con il decreto-legge 14 febbraio 2016, n. 18, prorogato fino al 6 marzo 2019. Con il decreto-legge 25 marzo 2019 n. 22, pubblicato sulla Gazzetta Ufficiale del 25 marzo 2019 n. 71, e convertito dalla legge n. 41/2019, la Gacs è stata rinnovata fino al 14 giugno 2022 dopo il via libera della Commissione europea del giugno scorso. La Commissione Ue ha confermato infatti che la misure non rientra tra gli aiuti di Stato ai sensi delle norme europee.

I veicoli che hanno acquistato i crediti cartolarizzati si sono finanziati emettendo tre tipi di obbligazioni:

  1. le note senior, tipicamente trattenute dall’originator, sulle quali è stata ottenuta la garanzia da parte dello Stato;
  2. le note mezzanine, che insieme alle junior assorbono le prime perdite e offrono protezione alle senior;
  3. le note junior, che hanno un rischio elevato e cosistuicono una componente “upside dell’operazione”, perchè hanno un rendimento estremamente aleatorio.

I recuperi dei crediti in Italia sono bassi soprattutto per le tranche junior e mezzanine delle cartolarizzazioni con Gacs, cui alcuni investitori assegnano valore pari a zero. È il caso di tre cartolarizzazioni: Bari 1 e Bari 2 costruite su Npl della Popolare Bari e Maggese, condotta sugli Npl della Cassa di Risparmio di Asti. In queste operazioni, il recupero-crediti sta dando risultati molto inferiori alle promesse: anche del 51%.

Le tranche junior e mezzanine di queste operazioni sono state tutte acquistate da Davidson Kempner, fondo Usa proprietario di Prelios, servicer che ha il compito di recuperare i crediti. Ma ora, di fronte a performances così pesanti, l’investitore americano (che detiene i titoli attraverso un fondo diverso da quello con cui possiede Prelios) ha deciso di vendere. E ha nominato Kpmg come advisor. L’operazione, chiamata Switch, è tuttora in corso, secondo quanto riferisce Il Sole 24 Ore. Chi dovesse comprare le due tranche junior e mezzanine spenderebbe dei soldi per qualcosa che vale zero, certo, ma avrà la facoltà di nominare un nuovo servicer al posto di Prelios.

Sta conducendo un’operazione simile un altro fondo americano: Good Hill Partners. Quest’ultimo aveva comprato le tranche junior e mezzanine di una cartolarizzazione del 2018 di Iccrea: si tratta dell’operazione Bcc NPLs 2018, sempre gestita da Prelios. Dopo aver nominato JP Morgan come advisor, anche Good Hill vuole vendere i suoi bond.

Infine, un’operazione simile è stata conclusa a fine 2019 da Waterfall: l’hedge fund americano ha venduto le tranche junior e mezzanine della cartolarizzazione Elrond del 2017 costruita sui crediti di Credito Valtellinese (CreVal), ma a due anni di distanza l’acquirente ha mantenuto Cerved come servicer.

Difficile a oggi valutare quanta parte della performance deludente delle Gacs sia legata a fattori eccezionali (pandemia, lockdown) oppure semplicemente temporanei (carico eccessivo dei servicer, che nel tempo sarà assorbito). Quel che è certo è che il fatto che i servicer italiani stiano recuperando meno crediti del previsto, il che pone a rischio il rimborso degli obbligazionisti e anche dei sottoscrittori delle tranche senior delle cartolarizzazioni, garantite dallo Stato Italiano per l’appunto attraverso la Gacs. Il problema non è dunque solo degli investitori che hanno comprato quei bond, ma anche dei contribuenti italiani. Ecco perché numerosi addetti ai lavori pensano che prima o poi, lo Stato dovrà tirare fuori i soldi per onorare almeno in parte alcune garanzie. Ma prima di arrivare a questa soluzione, alcuni investitori hanno già iniziato a vendere i loro titoli junior o mezzanini per permettere a chi li acquista di cambiare servicer.




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